回顧今年四季度大宗商品的走勢，整體表現非常差。前期堅挺的原油在10月份開始拐頭向下，大宗商品自此全線下挫。前期持續弱勢表現的油脂、橡膠、白糖盡管不再下跌，但長期的橫盤走勢也同樣讓人大為郁悶。農產品轉勢必然伴隨著產量的下滑以及庫存的下降，消費很難促及供求格局的根本問題，以上三類品種都展現出這種相同的性質。

就白糖而言，2019年我們需要關注的大問題歸結起來就只有一個，那就是全球產量的下降是否足扭轉供求格局的完全轉變。

其實從今年8月以來，各大機構對于全球供應過剩的情況都出現了明顯的調整，尤其是進入10月份以后。國際食糖組織（ISO）11月對于18/19年度全球的產量過剩預估由此前的675萬噸下調至217萬噸。全球產量則是從此前的1.85億噸下調至1.8億噸，低于上榨季的1.83億噸，其中巴西、印度、歐盟及巴基斯坦分別下調220萬噸、200萬噸、75萬噸和40萬噸，并且認為1920榨季全球食糖轉為缺口200萬噸。這種情況的轉變主要來源于巴西中南部持續保持低糖醇比進入18/19壓榨尾聲、印度干旱和蟲害影響產量這兩個重要因素。

由于巴西中南部在明年4月就會進入19/20榨季，因此我們在明年會更多地考慮新榨季的產量情況，而非18/19年度的事實情況。隨著原油跌破50美元，巴西乙醇汽油價格比回到0.64附近，而18/19年度最低的時候達到過0.59，假如原油繼續下挫使得乙醇汽油價格比回到0.7以上，那么巴西生產乙醇的積極性將基本喪失，因此19/20年度巴西產量勢必有所增長，低糖醇比的持續性很讓人懷疑。

對于泰國而言，作為亞洲最大的糖出口國，其在17/18年度產量達到了1468萬噸，其中出口940.5萬噸，占到64.07%。而對于18/19年度，市場整體的產量預估大概下降4%-6%，即產量大概在1380-1409萬噸左右，而泰國蔗糖業管理局辦公室（OCSB）預估的產量更低一些，僅為1350萬噸。主要的理由在于夏季降雨量減少以及新生化產業計劃。2019年生化產業計劃的推進程度將決定其出口糖數量的多寡。

我們再來看看印度。印度17/18年度產量爆棚的前提下，超越巴西成為全球第一大產糖國，并且多次打破印度政府及糖協的預估上限，這也使得國際原糖在今年一度跌破10美分。由于印度糖產量變化極為不穩定，而又由于當前其產量基數極大的情況下，這種不穩定對于糖市的影響就變得極大。

印度過剩庫存量的消化將完全倚重出口，這也將是2019年我們關注的重中之重。9月26日印度推出的新一輪救濟計劃顯示，印度在甘蔗和食糖上的補貼力度非常之大，總共批準了450億盧比的救濟計劃。其中包括甘蔗補貼138.8盧比/噸（總共3億噸，上榨季為55盧比/噸），交通補貼則以距離劃分為1000盧比/噸（100公里內）、2500盧比/噸（100公里外）、3000盧比/噸（沿海地區以外），僅向出口糖的企業進行補貼。換算成出口約為11076盧比/噸，比上榨季的7700盧比/噸要多出3376盧比/噸。

印度打算在18/19年度出口500萬噸糖，其中中國的量有200萬噸。從10月份以來，印度糖廠已簽署了約120萬噸的糖出口量，目前中國的量還比較少。印度糖廠協會（ISMA）已要求政府為每個糖廠設置強制性出口體系，如果配額未達到，則會有明確的處罰。在如此的施壓下，印度目前正在不斷地向全世界推銷。但是最終的效果如何還不得而知，500萬噸的量形勢也是比較嚴峻。因為17/18年度原本計劃出口200萬噸，最終實際的出口量僅僅達到45萬噸。

目前印度18/19年度的產量預估區間大概在2800-2900萬噸之間，這主要是因為干旱和蠐螬蟲害所造成的影響以及乙醇推廣計劃，結合2600萬噸的消費，18/19年度印度糖過剩量應該為200-300萬噸，上一年結轉的庫存大概有550萬噸，那么兩個榨季結合下來，最終的過剩量則為750-850萬噸，假設500萬噸出口能夠完成，那么印度只有250-350萬噸庫存，假設出口目標僅僅完成一半，那么印度的庫存為500-600萬噸。

對于國內而言，全球供應寬松的格局緩解以后，將大大減輕國內糖價的壓力，18/19年度我國繼續在原有1031.4萬噸的基礎上增加30萬噸左右，增長幅度有明顯趨緩現象，主要的增長點還是因為內蒙地區的新增糖廠所導致的，其他地區的增幅其實并不大。因此在產量上所能做的文章還是比較少的。從國產糖自身的角度看，拋儲和直補的問題仍將是18/19榨季的疑問之一。除此以外，外圍的影響就會更大，配額外許可證的發放量是否繼續維持在150萬噸，內外價差導致的進口利潤、走私利潤的變化，以及打擊走私的力度和效果都將決定未來糖價的運行節奏。但糖價的走勢方向還是取決于全球供需格局的變化，而這種變化的重中之重就在于掌握過剩庫存量印度的手中。

2019年將是鄭糖走勢的轉折年，全球供求結構將從供應過剩向著供求平衡再轉向供應緊缺，市場的信心將圍繞著印度庫存展開，上半年糖價依舊可能疲軟，原油的下挫以及國內拋儲直補的政策問題還講繼續糾葛。而進入下半年以后，或者說在19/20榨季開始前后，牛市行情或將正式開啟。

來源：大宗內參